2025年5月下旬股市分析：宏观经济、策略观点与风格量化解读

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宏观经济内生动能：消费稳中有忧，地产刺激效果退坡

当前市场关注的“二级火箭”（经济基本面改善带动的业绩估值双提升）还未启动，核心原因是内需（消费、地产）的内生动能没明显起色。

消费方面，能分成补贴类和非补贴类来看。2024年9月到2025年4月的“两新政策”补贴期间，限额以上零售企业（多受益于补贴）增速3.9%，比2024年前8个月没补贴时高；但限额以下零售（更反映普通消费）增速在补贴前后变化不大，分别是4.1%和3.9%。服务消费则是疫情后报复性反弹后逐步回落，从2023年的20%降到2024年的6.2%，2025年4月进一步到5.1%。五一旅游数据显示，人均消费支出恢复到2019年前水平后，就进入了平台期。这说明除了补贴类消费品，内生消费动能没太大变化。

地产方面，2024年“924政策”对销售端（尤其是二手房）有明显利好：2025年1-4月商品房销售面积累计同比-2.8%，比2024年的-17.1%好很多；2024年10月到2025年3月，9个样本城市二手房成交面积同比增长21.1%，带动房价小幅企稳（一线二手房价环比转正，二三线降幅收窄）。但2025年4月开始，二手房销售降温：4月11个样本城市同比增速从3月的42.8%降到22.6%，5月前17天进一步到7.1%；一线二手房价环比也转负（-0.2%）。更关键的是，地产投资没跟上：2025年1-4月投资增速-10.3%，和2024年差不多，给GDP拖了后腿，施工强度也在近年低位。这说明“924政策”的刺激效果在逐步退坡，近期地产销售又面临调整压力，投资端一直没好转。

整体来看，经济内生动能变化不大，内需没明显起色，“二级火箭”还需等待。这意味着季度内市场大概率是震荡走势，跌了可以买，高了要注意风险；配置上，弱复苏和弱衰退之间的震荡市，红利和小盘成长都有配置价值。

券商策略观点：二季度震荡为主，短期调整无需过度恐慌

申万证券：二季度是中枢偏高的震荡市，这个判断没变。上限方面，基本面没明显改善，抢转口能短期支撑经济韧性，但没法持续，后面经济还有回落的担忧；结构上也没带动市场突破的亮点，科技处于催化空窗期，消费向上的弹性也有限。下限方面，降准降息等结构性货币政策已经全面兑现，还有“神秘资金”在市场下跌时托底。短期调整的原因有两个：一是美国总统威胁欧盟加关税，增加了美国关税政策的不确定性；二是当前缺乏进一步做多的理由，结构上没亮点，资金兑现后触发了调整。申万认为，目前总量和结构性机会都有限，中期A股要重回结构牛，需要科技产业突破、市场重新凝聚共识；短期科技还在调整，但已经到了高性价比区域。

信达策略：现在市场继续上涨有压力，一方面是关税谈判还有不确定性，另一方面是缺乏强力主线板块（之前的科技和机器人还在酝酿，需要时间）。不过往下空间也不大，4月的关税是突发黑天鹅，后续即使经济预期反复，情况也不会比4月更极端。信达预计，5-7月市场还会有震荡回撤，但幅度可控；三季度后期或四季度，只要盈利、政策、居民资金三个因素中有一个往乐观方向变，市场就会回归牛市状态。配置上，季度内更推荐大盘价值风格，三季度再增加弹性风格配置会更好。

广发策略：根据2009年至今的统计，中证红利在6月份的表现偏弱：跑赢万得全A的概率只有12.5%，上涨概率37.5%，比5月份明显下滑。这种“负向日历效应”可能和密集分红有关——6月和7月是红利资产年报分红的密集期（2009年以来，中证红利成分股6月分红比例接近40%，7月近30%），资金会在分红前后兑现。对于2025年，广发认为，在没有新行业逻辑、市场没有大幅波动的情况下，红利资产可能在6月进入逆风期；但对于长线投资者，逆风期是很好的介入时点，因为当前地缘不确定性大、中美贸易摩擦持续，红利资产仍是长期配置的底仓选择，建议在拥挤度回落到历史低位时介入。

风格量化信号：5月大盘/价值占优，模型切换后获超额收益

量化风格观点中，月度重点参考兴业和易方达：兴业5月推荐小盘/成长风格，易方达5月推荐大盘/价值风格；周度重点参考中信建投，本周建议大盘风格。

我们的量化模型显示，5月在大小盘方面更看好大盘；成长价值方面，月初看好成长，5月14日切换到价值。自月中切换到价值风格后，模型再度跑出正向超额收益，在近期市场调整中，比均配的基准跌得更少。

从主观层面看，后续市场还是震荡走势，基本面不具备带动指数大幅上涨的条件。在相对高位时切回大盘/价值做防守，从风险控制角度看是合理的。