AH股估值溢价收敛原因分析：2025年港股与A股估值差异及未来趋势解读

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AH股估值溢价创近5年新低：2025年港股与A股走势分化

2025年以来，港股市场表现显著强于A股，恒生指数累计涨幅远超上证指数。而就在去年，港股还被市场调侃为“金融废墟”，不少投资者对其存在价值提出质疑。但从当前数据看，AH股估值溢价（即同一公司在A股与港股的估值差异）已降至近5年低位，上周恒生AH股溢价指数跌至128，这一变化引发市场对港股估值修复的关注。

历史数据显示，当AH溢价指数跌破130时，港股往往会出现短期调整。2025年以来的溢价收敛，部分原因是交易型资金以该阈值为量化指标，引发空头共振，导致港股近期出现波动。不过，这一现象也反映出港股市场的估值结构正在发生变化。

拆解AH估值差异底层逻辑：投资者结构与市场属性的双重影响

AH股估值差异的核心驱动因素来自市场结构与属性的分化。A股作为国内资金的主要蓄水池，散户与游资活跃度较高，流动性优势明显，这种“本土资金聚集效应”为其估值提供了一定支撑；而港股市场以全球资金为主导，外资机构占据核心地位，流动性受海外因素（如美债利率、全球风险偏好）影响更大，导致其估值更易出现折价。

此外，在岸与离岸市场的政策传导效率差异也加剧了这种分化。A股市场的风险偏好更易受国内政策直接驱动，投资者对本土市场的信心更足；港股则同时受到内地与海外政策的双重影响，政策信号的传导路径更长，导致风险偏好波动更大。利率对标体系的不同也是重要原因——A股流动性主要反映国内资金利率水平，而港股则与外资流动密切相关，和美债利率呈现更强的负相关性。除此之外，港股的分红税收政策（如内地投资者持有港股分红需缴纳20%所得税）以及A股打新机制的差异（如A股打新收益较高），也在一定程度上扩大了两者的估值差距。

2021年拐点显现：AH溢价与沪深300相关性由正转负

2021年成为AH溢价与沪深300指数相关性的重要转折点。在此之前，两者呈现显著正相关（相关系数达0.83），即当股市上行时，A股涨幅通常大于港股，下跌时跌幅也更深；2021年之后，这种相关性转为负相关（相关系数-0.46），意味着港股的交易活跃度与波动率显著提升。

这一变化背后，是港股市场流动性折价的逐步修复。2024年以来，AH溢价率持续下行，反映出外资对港股的配置需求增加，同时内资通过南向资金加速流入，推动港股市场效率提升。这种相关性的反转，也意味着港股市场的“离岸属性”正在减弱，与A股市场的联动性逐步增强。

南向资金大举流入：内资争夺港股定价权的信号

2025年以来，南向资金（内地投资者通过港股通流入港股的资金）呈现爆发式增长，截至6月中旬，年内净流入规模已接近7000亿港元。这一数字的分量不言而喻——港股通开通10年来，南向资金累计净流入约4万亿港元，而2025年上半年的流入量就达到了过去10年的六分之一。

背后的驱动因素之一是监管层对港股配置的鼓励。不少基金产品已将港股纳入比较基准，内资正在加速争夺港股市场的定价权。南向资金的大幅流入，不仅为港股市场提供了充足的流动性，也推动了港股估值的修复——尤其是科技、创新药等优质资产的估值，正在向A股靠拢。

港股优质资产吸引力提升：科技与创新领域的配置价值

港股市场汇聚了众多国内优质互联网科技企业（如腾讯、阿里），这些公司在AI时代扮演着科技排头兵的角色。过去几年，由于A股对新消费、创新药等领域企业存在IPO限制（如盈利要求、行业监管），不少优质企业选择赴港上市（如宁德时代2025年赴港上市），而2025年以来，这些企业逐步进入景气周期。

随着港股市场优质资产的不断聚集，其对资金的吸引力也在持续提升。尤其是科技类资产，受益于AI技术的普及与国内数字经济的发展，未来成长空间广阔。此外，港股市场的“出海属性”也为企业提供了更广阔的融资平台，吸引了更多全球资金的关注。

港股红利资产的“尴尬”：流动性风险需警惕

尽管港股红利资产（如高股息的公用事业、金融股）具备一定的收益稳定性，但仍需注意其流动性风险。国内红利资产的配置逻辑主要是与成长资产形成对冲，降低组合波动，起到防守作用；但港股红利资产的流动性高度依赖外资，当遭遇流动性冲击（如全球资金回流美国）时，即使是红利资产也难以独善其身，其防守属性会大打折扣。

因此，港股红利资产在组合中的定位较为尴尬。相比之下，港股科技类资产更受关注——未来当港股市场调整到位后，投顾组合可能会纳入部分港股通科技类资产（如中证港股通科技指数成分股），以提升组合的成长属性，同时不影响调仓效率与净值表现。目前，相关调研工作正在推进中。

2025年中期资产配置建议：港股科技类资产的等待窗口

结合当前市场环境，2025年中期资产配置可关注以下方向：

固定收益类：中长债具备配置价值，美债可选择短债品种；

权益类：双创科技板块（如科创板、创业板）建议等待更好入场时机，沪深300或A500等大盘指数可适当关注；

港股市场：中概股与恒生科技板块建议等待调整后再布局，港股通科技类资产（如宁德时代港股、腾讯）是未来重点关注方向；

其他资产：美股市场暂不建议配置，原油因缺乏安全边际暂不推荐，房地产市场建议尽量避免买入（非自住房产可考虑出售）。

结语

2025年以来，AH股估值溢价的收敛，反映出港股市场的估值修复与流动性改善。随着南向资金的持续流入与优质资产的聚集，港股市场的配置价值正在提升。对于投资者而言，关注港股科技类资产的调整机会，结合自身风险偏好进行组合配置，或许能在未来的市场波动中获得较好的收益。