为什么主动基金越来越难跑赢指数？这几个超额收益来源要知道

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为什么主动基金越来越难跑赢指数？这几个超额收益来源要知道

最近不少朋友问我，为啥主动管理基金越来越难长期跑赢指数了？其实不是说没有主动基金能阶段性领先——每年都有不少基金在某段时间超过沪深300或标普500，但过个几年再看，很多之前的超额收益又给吐回去了。这背后的原因，得从市场变化和投资逻辑说起。

资金面变了：被动ETF成主流，主动基金没了“抱团优势”

过去几年，被动型ETF（比如沪深300ETF、标普500ETF）的规模涨得特别快，而主动管理基金的新发规模基本没什么起色，甚至还被监管有意控制。以前主动基金发得多，市场上的增量资金主要由基金经理来分配——他们会抱团一些高景气风格或行业（比如前几年的白酒、新能源），这样容易形成超额收益。但现在不一样了，指数基金的规模越来越大，增量资金更多是跟着指数成分股走，主动基金想再靠“集中持股”跑出超额，就没那么容易了。

市场越来越有效：美股的今天，可能是A股的明天

另一个重要原因是市场有效性提升。比如有数据显示，过去15年，A股里跑赢沪深300的主动基金占比远高于美股——但这背后有统计“水分”，比如那些中途清盘、成立时间不够的基金没算进去。但总的来说，过去A股市场“炒作氛围”重，价格经常偏离价值（比如某只股票明明业绩一般，却因为概念炒到很高），主动基金经理只要能抓住这种“错误定价”，就能跑赢指数。而美股市场更成熟，信息传递快，价格更贴近价值，时间维度越长，主动基金跑赢指数的难度就越大（比如10年以上维度，美股主动基金跑赢标普500的占比不到20%）。

中美市场的“反直觉”对比：A股收益没输，只是波动更大

有意思的是，过去20年，被称为“成熟市场”的美股和大家常吐槽的“A股”，整体收益居然差不多——A500（中证500）年化收益8.72%，标普500是8.52%，A股还略高一点。为啥A股超额收益更容易做？其实是因为中间走势差异大：A股以前总是大起大落（比如2007年涨了100%，2008年又跌了70%），只要能克服人性（比如在别人疯狂的时候减仓，在别人恐慌的时候加仓），哪怕只是“被动再平衡”（比如股债各配50%，涨多了就卖股买债，跌多了就买股卖债），也能做出超额收益。而美股走势相对平稳（比如标普500过去10年每年涨幅基本在0-30%之间），超额收益的空间就小很多，稍微犯点错（比如追高成长股）就会被市场打败。但可惜，多数散户都习惯“追涨杀跌”，所以大起大落的A股对散户其实特别不友好。

指数化的“反身性循环”：主动越难跑，指数越壮大

从美国市场的经验看，2006年之后，被动指数基金的规模明显增长，而主动管理基金的规模占比从之前的90%降到了40%——这就形成了一个“循环”：指数基金越多，主动基金越难跑赢（因为增量资金都去了指数）；主动基金跑不赢，更多资金又流向指数基金。中国的指数化进程虽然刚起步，但已经快速达到了美国2013年的水平（比如沪深300ETF规模超过1000亿），尤其是近3年，指数基金规模涨得特别快，未来增速可能比当年的美国还要高。

贝塔才是长期核心：拿到市场涨幅，就超越95%的投资者

当市场越来越成熟，指数化程度越来越高，投资的主要收益来源其实是“贝塔”（也就是整体市场的涨幅），而不是“阿尔法”（超额收益）。比如美国市场，过去10年主动权益基金的中位数阿尔法收益基本为0，甚至为负——也就是说，大部分主动基金连市场涨幅都没拿到。所以我一直跟大家说，做配置其实就是“赚市场的钱”：长期能把贝塔收益拿到手（比如持有沪深300ETF，每年赚8%左右），基本就超过95%以上的投资者了。

配置超额从哪来？这几个方法值得试

既然贝塔是核心，那是不是就放弃超额了？其实不是，配置中的超额收益主要来自这几个方向：

股债再平衡：靠策略而非判断的“择时”

股债再平衡不是“拍脑袋乱买乱卖”，而是依据“股债收益差”（比如10年期国债收益率减去沪深300股息率）和“周期模型”（比如经济处于复苏期还是衰退期）这两套工具，结合“胜率”（比如股债收益差处于历史高位时，买股的胜率高）和“赔率”（比如跌了20%之后，买股的赔率高）来调整仓位。比如当股债收益差达到历史上90%的分位时，就把股票仓位从50%加到70%；当市场短期涨了20%以上，就把股票仓位减回50%。这些都是靠策略，不是靠主观判断。

风格侧重：排除错误比“压对”更重要

压对风格（比如2021年的新能源、2023年的AI）能带来大的超额，但这其实很难——没见过谁能每次都压对。所以我们反过来想：就算压不对，如果能排除一个错误答案（比如2022年的成长股，明显高估），也能赚超额；排除两个（比如同时避开成长股和高估值行业），基本就很厉害了。如果看不清风格，就把各种风格都配一点（比如沪深300、中证500、中证1000各配1/3），先保证不犯错。等风格之间跑出差异（比如中证500涨了10%，沪深300没涨），再做再平衡（把中证500的仓位减一点，加到沪深300上），这样就相当于“低买高卖”，只是超额多少的问题。

策略型配置：红利、高ROE、高景气的“组合拳”

我们不是单纯按“市值”来搭配置（比如只买沪深300），而是用“策略型指数”——比如红利低波（选高股息、低波动的股票）、高ROE（选各行业龙头，比如A500）、高景气（选增长快的行业，比如1000指增）。红利低波本身就是“smart贝塔”（聪明的指数），能通过股息率和低波因子跑赢市场；高ROE的龙头股在经济减速的大趋势下，会“强者恒强”（比如茅台、宁德时代）；高景气的1000指增通过量化模型（比如多因子选股、高频交易）增强收益，长期大概率也有超额。

不犯错误：输家游戏里的“被动超额”

股市是一场“输家游戏”——不是看你赚了多少，而是看你少亏了多少。很多时候，你看成长指数（比如创业板指）涨得好，长期收益高，但能不能赚到钱是另一回事（比如2021年买创业板指的人，现在可能还没解套）。降低波动才能放大收益——比如一只基金每年涨10%，波动5%，你能拿住3年，总收益是33%；而一只基金每年涨15%，波动30%，你可能拿了1年就卖了，总收益只有15%。我们的策略就是，在不丢贝塔收益的同时，尽量帮大家平抑波动（比如通过股债再平衡、风格均配），让你拿得更舒服。先确保自己不犯错（比如不追高、不买垃圾股），这其实也是隐含的超额——因为很多人都在犯错误（比如追涨杀跌、买高估值股票）。

现阶段资产建议：这些品种可以买，那些再等等

最后给大家提几个现阶段的资产配置建议（2025年5月）：

可以买的：沪深300ETF、A500ETF（中证500）、中长债基金（比如易方达中债新综合）、美债短债；

再等等的：双创科技（比如创业板指、科创50）、港股、中概股、红利低波；

不要买的：美股（估值偏高）、原油（没安全边际）、黄金（看不懂）、房子（流动性差）、比特币（风险太大）。